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　　交(jiao)易(yi)新規落地以來，承(cheng)接“大宗交(jiao)易(yi)”功能(neng)的盤(pan)后協議(yi)轉表現突出，成(cheng)交(jiao)額占到(dao)新三(san)板市場總交(jiao)易(yi)的7成(cheng)。業內(nei)人士表示，盤(pan)后協議(yi)轉讓能(neng)有效補(bu)充當前新三(san)板盤(pan)中流動性(xing)的不足，而構成(cheng)二級市場主體的盤(pan)中交(jiao)易(yi)的活(huo)躍(yue)性(xing)仍待提高。

 

　　流動性待釋放

 

　　新(xin)三(san)(san)板交易(yi)(yi)(yi)新(xin)規推(tui)出之初，集合(he)競價的(de)引入被認為(wei)是(shi)最大的(de)亮點。但從新(xin)規落地(di)以來(lai)市場表現看，集合(he)競價板塊盤中(zhong)交易(yi)(yi)(yi)觀望情緒濃(nong)厚，整(zheng)體表現平淡；而盤后“大宗交易(yi)(yi)(yi)”反客(ke)為(wei)主。分析人(ren)士(shi)指出，盤中(zhong)與(yu)盤后交易(yi)(yi)(yi)量(liang)的(de)倒掛，與(yu)新(xin)三(san)(san)板當(dang)前所(suo)處發(fa)展(zhan)階(jie)段(duan)有關(guan)。在目前交易(yi)(yi)(yi)制度下，新(xin)三(san)(san)板一級(ji)市場交易(yi)(yi)(yi)規則趨于完善，但二級(ji)市場流(liu)動性還需要通(tong)過(guo)諸多配套措施來(lai)挖掘。

 

　　安信(xin)證券新三(san)板(ban)諸海(hai)濱團隊指出，現階段新三(san)板(ban)“大(da)宗(zong)(zong)交(jiao)易(yi)”額(e)占(zhan)比高達(da)60%之多(duo)，體現出明顯的一級股權(quan)市(shi)場特征。回顧海(hai)外(wai)市(shi)場可對比案(an)例，納斯達(da)克市(shi)場在(zai)初期時大(da)宗(zong)(zong)交(jiao)易(yi)占(zhan)比曾達(da)到全市(shi)場的30%。隨著市(shi)場逐漸成(cheng)(cheng)熟(shu)，大(da)宗(zong)(zong)交(jiao)易(yi)占(zhan)比份(fen)額(e)逐漸下降(jiang)(jiang)直至15%。考慮到中國的國情，新三(san)板(ban)大(da)宗(zong)(zong)交(jiao)易(yi)占(zhan)比降(jiang)(jiang)落(luo)至30%，或成(cheng)(cheng)為市(shi)場交(jiao)易(yi)走向(xiang)成(cheng)(cheng)熟(shu)的標(biao)志。

 

　　“不能忽視新三板二(er)級(ji)市(shi)(shi)場(chang)的(de)(de)交(jiao)易(yi)(yi)作用(yong)(yong)。”付(fu)立春認為，“大(da)宗交(jiao)易(yi)(yi)”在(zai)新三板市(shi)(shi)場(chang)呈(cheng)現主(zhu)導地位(wei)，與市(shi)(shi)場(chang)自身特殊(shu)性相關。目前新三板的(de)(de)投資者(zhe)門(men)檻比較(jiao)高。對(dui)(dui)于這些投資者(zhe)而(er)言(yan)，在(zai)一(yi)級(ji)市(shi)(shi)場(chang)交(jiao)易(yi)(yi)或者(zhe)大(da)宗交(jiao)易(yi)(yi)，占比本(ben)身就相對(dui)(dui)較(jiao)高，在(zai)二(er)級(ji)市(shi)(shi)場(chang)的(de)(de)日常(chang)交(jiao)易(yi)(yi)規模相對(dui)(dui)較(jiao)低。從目前情況看，新推出的(de)(de)盤后協議轉讓對(dui)(dui)一(yi)級(ji)市(shi)(shi)場(chang)定增融資起到(dao)較(jiao)大(da)的(de)(de)支撐(cheng)作用(yong)(yong)。而(er)盤中二(er)級(ji)市(shi)(shi)場(chang)交(jiao)易(yi)(yi)活躍度仍需要相關配套(tao)措施進(jin)一(yi)步促進(jin)。

 

　　“新(xin)交(jiao)(jiao)(jiao)易(yi)(yi)制度對于形成公允價格(ge)的(de)(de)作用(yong)逐漸顯現(xian)。不過，目前(qian)新(xin)三板合格(ge)投資(zi)人數(shu)(shu)量少(shao)，交(jiao)(jiao)(jiao)易(yi)(yi)賬戶少(shao)，交(jiao)(jiao)(jiao)易(yi)(yi)不夠活(huo)躍。”申(shen)萬宏源新(xin)三板首席分析(xi)師劉(liu)靖認為，盤(pan)(pan)后(hou)協議轉讓活(huo)躍度遠超(chao)盤(pan)(pan)中(zhong)(zhong)集(ji)(ji)合競(jing)(jing)(jing)價交(jiao)(jiao)(jiao)易(yi)(yi)量，與(yu)新(xin)三板仍(reng)處在早期發展階段有關。一方面(mian)，盤(pan)(pan)后(hou)協議轉讓中(zhong)(zhong)相當(dang)部分是(shi)過去(qu)的(de)(de)盤(pan)(pan)中(zhong)(zhong)“手拉手”交(jiao)(jiao)(jiao)易(yi)(yi)的(de)(de)延續。另一方面(mian)，目前(qian)沒有足夠多(duo)的(de)(de)交(jiao)(jiao)(jiao)易(yi)(yi)對手參與(yu)定(ding)價，對集(ji)(ji)合競(jing)(jing)(jing)價產生的(de)(de)價格(ge)仍(reng)缺乏認可度，更愿意通過線下協商(shang)的(de)(de)方式確(que)定(ding)價格(ge)。隨著(zhu)集(ji)(ji)合競(jing)(jing)(jing)價參與(yu)人數(shu)(shu)增(zeng)多(duo)，盤(pan)(pan)中(zhong)(zhong)的(de)(de)交(jiao)(jiao)(jiao)易(yi)(yi)量有望逐步(bu)釋放(fang)。

 

　　關于提高新三板二(er)級市(shi)(shi)場(chang)交(jiao)易流動性需(xu)要(yao)哪些配套(tao)政策(ce)的(de)(de)問題，付立春認為(wei)，新三板需(xu)要(yao)更(geng)多投資(zi)者、更(geng)多資(zi)金進入(ru)(ru)市(shi)(shi)場(chang)。現在(zai)社保(bao)、公積金、保(bao)險資(zi)金等都在(zai)政策(ce)引(yin)導下進入(ru)(ru)到(dao)這(zhe)個市(shi)(shi)場(chang)。隨著更(geng)多資(zi)金入(ru)(ru)場(chang)，二(er)級市(shi)(shi)場(chang)的(de)(de)活躍性將(jiang)提高。規范、優(you)質企業(ye)的(de)(de)流動性將(jiang)得(de)到(dao)匹配，新三板二(er)級市(shi)(shi)場(chang)交(jiao)易屬性才能真正體現出來，盤(pan)后協議轉讓的(de)(de)比例(li)自然會(hui)相(xiang)應降低(di)。

 

　　付(fu)立春建議，在新三板二級市(shi)場(chang)(chang)(chang)，針對(dui)一(yi)些優(you)質企業、規范企業，可以在合格投資者要求(qiu)上(shang)進一(yi)步進行(xing)細分，適當放低準入門檻(jian)。這(zhe)將促進二級市(shi)場(chang)(chang)(chang)交易，實(shi)現市(shi)場(chang)(chang)(chang)定價(jia)功(gong)能(neng)和交易功(gong)能(neng)的齊頭并進。

 

　　交易規則完善

 

　　在此次交易(yi)新(xin)規中(zhong)，盤(pan)(pan)后存在協(xie)(xie)議轉(zhuan)讓和(he)特定事項(xiang)協(xie)(xie)議轉(zhuan)讓兩種方式。其中(zhong)，盤(pan)(pan)后協(xie)(xie)議轉(zhuan)讓的門檻(jian)為10萬(wan)(wan)股或成交金額(e)100萬(wan)(wan)元，特定事項(xiang)協(xie)(xie)議轉(zhuan)讓則適用收購(gou)等特殊情(qing)況(kuang)。業內(nei)人士認為，盤(pan)(pan)后的協(xie)(xie)議轉(zhuan)讓實質上已與A股市(shi)場的“大(da)宗交易(yi)”制度類(lei)似(si)。盤(pan)(pan)后“大(da)宗交易(yi)”配合(he)盤(pan)(pan)內(nei)的集(ji)合(he)競價及做市(shi)轉(zhuan)讓，使(shi)得(de)新(xin)三板市(shi)場股票交易(yi)制度得(de)到完(wan)善。

 

　　“在成(cheng)熟的(de)(de)資本市(shi)場(chang)，交(jiao)(jiao)易所一般都會設置盤(pan)后大宗(zong)交(jiao)(jiao)易機制，便于大股(gu)東以及機構投資者(zhe)進(jin)行大宗(zong)股(gu)票交(jiao)(jiao)易轉讓(rang)(rang)。”付立春認為(wei)，相比過去的(de)(de)盤(pan)中轉讓(rang)(rang)方式，盤(pan)后協議轉讓(rang)(rang)的(de)(de)優勢明(ming)顯(xian)。首先，對二級市(shi)場(chang)股(gu)價不會產(chan)生(sheng)影(ying)響；其次(ci)，解決了(le)大宗(zong)股(gu)票轉讓(rang)(rang)的(de)(de)需求(qiu)。

 

　　付立春(chun)指出(chu)，盤后的(de)(de)協(xie)議(yi)轉讓(rang)與過去盤中(zhong)(zhong)協(xie)議(yi)轉讓(rang)差(cha)別很大。過去的(de)(de)盤中(zhong)(zhong)協(xie)議(yi)轉讓(rang)，由于沒有交(jiao)易(yi)量的(de)(de)限制(zhi)(zhi)，在流動性不足的(de)(de)情況下，少量的(de)(de)交(jiao)易(yi)就可能使得股(gu)(gu)票價(jia)格暴漲暴跌，出(chu)現了不少股(gu)(gu)價(jia)混亂(luan)的(de)(de)情況，讓(rang)股(gu)(gu)票的(de)(de)價(jia)值價(jia)格發(fa)現產生偏差(cha)。而新規下的(de)(de)“大宗(zong)交(jiao)易(yi)”制(zhi)(zhi)度配合盤中(zhong)(zhong)的(de)(de)交(jiao)易(yi)定(ding)價(jia)，在紓解流動性的(de)(de)同時(shi)，也解決了之前頻(pin)發(fa)的(de)(de)股(gu)(gu)價(jia)失(shi)真亂(luan)象。

 

　　在舊的(de)(de)(de)協(xie)議(yi)轉讓制度下(xia)，利(li)用規則漏洞進(jin)行的(de)(de)(de)“1元交易(yi)”的(de)(de)(de)情況頻發。2016年12月8日(ri)，新三(san)板掛牌企(qi)業大乘科技股(gu)(gu)價(jia)從前一個交易(yi)日(ri)的(de)(de)(de)5元/股(gu)(gu)跌(die)至0.01元/股(gu)(gu)。而(er)8萬股(gu)(gu)的(de)(de)(de)成交額(e)僅為800元，導致當日(ri)股(gu)(gu)價(jia)跌(die)幅達到99.8%；次日(ri)股(gu)(gu)價(jia)卻飆升至20元/股(gu)(gu)，創下(xia)199900%的(de)(de)(de)漲(zhang)幅。

 

　　放眼過去的(de)新三板全場，大乘科技(ji)并不是個案(an)，這樣的(de)情形在(zai)采取協議(yi)轉讓(rang)方(fang)式的(de)掛牌公(gong)司中大量(liang)存在(zai)。這一方(fang)面為投(tou)機者操(cao)縱股價(jia)提供了土壤，也讓(rang)二(er)級市場中協議(yi)轉讓(rang)股票價(jia)格系統性失真現(xian)象(xiang)凸顯。

 

　　2017年(nian)9月，全國(guo)股轉(zhuan)公(gong)司對(dui)萬國(guo)體(ti)育控股股東邢金紅(hong)(hong)采取了要求提交書面承諾的監管措施。邢金紅(hong)(hong)在(zai)8個(ge)交易日用25.1萬元(yuan)將(jiang)(jiang)萬國(guo)體(ti)育的股價從250元(yuan)/股“砸(za)”到1元(yuan)/股。在(zai)邢金紅(hong)(hong)及其擔(dan)任(ren)執行事務(wu)合伙人的合伙企業(ye)以(yi)1元(yuan)/股的價格轉(zhuan)讓(rang)123.3萬股給邢金紅(hong)(hong)個(ge)人控制(zhi)的企業(ye)后，又(you)在(zai)8個(ge)交易日內(nei)，用50.36萬元(yuan)將(jiang)(jiang)萬國(guo)體(ti)育股價拉(la)出(chu)8個(ge)漲停，收盤價從1元(yuan)/股拉(la)升至251.8元(yuan)/股。

 

　　在(zai)(zai)(zai)新(xin)交(jiao)易制度下，滋生(sheng)上述亂(luan)象的規則漏洞被(bei)堵死。在(zai)(zai)(zai)新(xin)規推出(chu)后(hou)，交(jiao)易雙方要(yao)么(me)在(zai)(zai)(zai)盤中進行(xing)不(bu)連續競價交(jiao)易，每個轉(zhuan)(zhuan)(zhuan)讓日(ri)撮合1次或(huo)5次；要(yao)么(me)盤中進行(xing)做市交(jiao)易，基(ji)本取消(xiao)了盤中的“手(shou)拉手(shou)”協議轉(zhuan)(zhuan)(zhuan)讓。這種點對點的互報成(cheng)交(jiao)轉(zhuan)(zhuan)(zhuan)讓只能(neng)在(zai)(zai)(zai)盤后(hou)進行(xing)，且門(men)檻提高到(dao)不(bu)低(di)于10萬(wan)(wan)股(gu)或(huo)轉(zhuan)(zhuan)(zhuan)讓金額(e)不(bu)低(di)于100萬(wan)(wan)元。

 

　　協議轉讓活躍

 

　　1月15日，備受關注的新三板(ban)交(jiao)易(yi)新規(gui)落地。其中，引(yin)入(ru)集(ji)合競價代替(ti)了原(yuan)來盤中的協(xie)(xie)議轉(zhuan)(zhuan)讓(rang)，盤后引(yin)入(ru)了帶(dai)有“大宗交(jiao)易(yi)”性質的協(xie)(xie)議轉(zhuan)(zhuan)讓(rang)方式作為補充(chong)。從目(mu)前情況(kuang)看，盤后協(xie)(xie)議轉(zhuan)(zhuan)讓(rang)成為彌補新三板(ban)盤中交(jiao)易(yi)活躍度的重要手段，支撐了近7成的交(jiao)易(yi)量。

 

　　東方財富Choice數(shu)(shu)據顯示，從1月15日至2月2日的15個交(jiao)易日看，新(xin)三板(ban)市場(chang)累計總成(cheng)(cheng)交(jiao)量為15.8億(yi)(yi)(yi)股，成(cheng)(cheng)交(jiao)總額(e)為72.58億(yi)(yi)(yi)元(yuan)。其中，盤后(hou)通過協議(yi)(yi)轉(zhuan)讓(rang)(rang)完成(cheng)(cheng)的股票交(jiao)易數(shu)(shu)約為10億(yi)(yi)(yi)股，成(cheng)(cheng)交(jiao)總額(e)約為50億(yi)(yi)(yi)元(yuan)。盤后(hou)協議(yi)(yi)轉(zhuan)讓(rang)(rang)的股票數(shu)(shu)量和成(cheng)(cheng)交(jiao)額(e)占比(bi)分別達到63%和69%，承擔“大宗交(jiao)易”功(gong)能的盤后(hou)協議(yi)(yi)轉(zhuan)讓(rang)(rang)整體表現亮(liang)眼。

 

　　從盤后協(xie)(xie)(xie)議轉讓(rang)(rang)情況看，匯通銀行的交(jiao)易(yi)頻次最高，15個交(jiao)易(yi)日(ri)完成85筆協(xie)(xie)(xie)議轉讓(rang)(rang)。單(dan)筆交(jiao)易(yi)額最大的為(wei)富(fu)源科(ke)技，1月29日(ri)，以4.66元/股(gu)(gu)(gu)的價格完成協(xie)(xie)(xie)議轉讓(rang)(rang)1980萬(wan)股(gu)(gu)(gu)，總(zong)成交(jiao)金(jin)額為(wei)9200余萬(wan)元。單(dan)筆成交(jiao)額最小(xiao)的交(jiao)易(yi)產生于(yu)睿哲科(ke)技，1月19日(ri)，以0.13元/股(gu)(gu)(gu)的價格完成了15.8萬(wan)股(gu)(gu)(gu)的協(xie)(xie)(xie)議轉讓(rang)(rang)，總(zong)成交(jiao)額為(wei)2.054萬(wan)元。

 

　　推出盤后協議轉(zhuan)讓，除承接過(guo)去盤內協議轉(zhuan)讓的功能外，還為做(zuo)市交(jiao)(jiao)易(yi)的股票(piao)提供了大額(e)交(jiao)(jiao)易(yi)的便利，受到部分優質掛牌企業的青(qing)睞。1月16日，新(xin)三(san)板(ban)明星公司(si)(si)合(he)全藥業由(you)競價(jia)交(jiao)(jiao)易(yi)變更(geng)為做(zuo)市轉(zhuan)讓。對于變更(geng)交(jiao)(jiao)易(yi)方式的原因，公司(si)(si)董秘邱根永表示：“期待盤后大宗交(jiao)(jiao)易(yi)的推出。做(zuo)市是(shi)很好(hao)的交(jiao)(jiao)易(yi)制度(du)，與大宗交(jiao)(jiao)易(yi)相匹配，能更(geng)好(hao)地滿(man)足(zu)公司(si)(si)的交(jiao)(jiao)易(yi)需求。”

 

　　聯訊證券指出，盤后協議轉(zhuan)讓已成為做市制度下的(de)(de)補充交(jiao)易(yi)(yi)方式，為參(can)與做市股(gu)票(piao)的(de)(de)投資者選擇大宗(zong)交(jiao)易(yi)(yi)提供了順暢(chang)的(de)(de)渠道。同時，盤后協議轉(zhuan)讓已成為集合競(jing)價(jia)制度下的(de)(de)主導交(jiao)易(yi)(yi)方式，多數參(can)與競(jing)價(jia)股(gu)票(piao)的(de)(de)投資者仍習慣沿用原(yuan)先協議轉(zhuan)讓的(de)(de)交(jiao)易(yi)(yi)思路(lu)，主動試水(shui)集合競(jing)價(jia)的(de)(de)投資者并不多。

 

　　“盤后協議轉(zhuan)讓是整(zheng)個交(jiao)易(yi)制度中重要(yao)一環，既能有效避免對二級市場過大的(de)(de)(de)沖擊，又能滿足大額的(de)(de)(de)點(dian)對點(dian)交(jiao)易(yi)。”東(dong)北證券研究總監付立春認為，目前新三板大宗股(gu)票(piao)的(de)(de)(de)解禁已經到了臨界點(dian)，大股(gu)東(dong)以及投(tou)資機構大量的(de)(de)(de)限(xian)售股(gu)期(qi)限(xian)紛紛到期(qi)。盤后設(she)置大宗交(jiao)易(yi)機制，從長遠(yuan)的(de)(de)(de)制度改革或現時的(de)(de)(de)市場需求看都很迫切。

 

　　“盤后協(xie)(xie)議(yi)(yi)轉(zhuan)讓能(neng)讓做(zuo)市(shi)板塊的優(you)質公司有(you)(you)效(xiao)提高股票流動性。”企(qi)巢新三(san)板學院(yuan)院(yuan)長(chang)程曉明認為，在過去(qu)的交(jiao)(jiao)易(yi)規(gui)則中，做(zuo)市(shi)交(jiao)(jiao)易(yi)比協(xie)(xie)議(yi)(yi)轉(zhuan)讓更具(ju)有(you)(you)價格發(fa)現功(gong)能(neng)，但很多優(you)質新三(san)板企(qi)業不愿意選(xuan)擇做(zuo)市(shi)交(jiao)(jiao)易(yi)，因為做(zuo)市(shi)交(jiao)(jiao)易(yi)不具(ju)備(bei)大宗交(jiao)(jiao)易(yi)功(gong)能(neng)。現在盤后協(xie)(xie)議(yi)(yi)轉(zhuan)讓有(you)(you)效(xiao)匹配了做(zuo)市(shi)企(qi)業對大宗交(jiao)(jiao)易(yi)的需求。