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2019年(nian)以(yi)來，國(guo)(guo)內(nei)流(liu)動性邊際寬(kuan)松。央行(xing)(xing)全面(mian)降準帶動銀行(xing)(xing)資(zi)金(jin)壓力緩解，實際利率明顯(xian)下行(xing)(xing)。但(dan)另一方面(mian)，人民(min)(min)幣(bi)匯率卻節節攀升，始于2018年(nian)11月中旬的(de)人民(min)(min)幣(bi)升值(zhi)趨勢持續至今，原(yuan)因(yin)何在？筆者(zhe)認(ren)為，美元走(zou)弱(ruo)、外貿不確(que)定因(yin)素以(yi)及國(guo)(guo)內(nei)政(zheng)策面(mian)出(chu)現積極變化是(shi)人民(min)(min)幣(bi)由貶轉升的(de)關(guan)鍵。2019年(nian)人民(min)(min)幣(bi)走(zou)勢將與2018年(nian)的(de)整體貶值(zhi)態勢有別(bie)，大概(gai)率會保持升值(zhi)，年(nian)底人民(min)(min)幣(bi)對(dui)美元或升值(zhi)至6.5。

　　政策發力助人民幣企穩

　　盡管當(dang)前(qian)國(guo)內(nei)經濟仍在(zai)下滑(hua)，但外貿(mao)不確定因素的(de)緩釋(shi)、宏觀調控政策發(fa)力也(ye)使得(de)市(shi)場(chang)恐慌情緒(xu)有所消退。在(zai)預期趨(qu)穩(wen)的(de)背景下，人民幣走出(chu)了一(yi)輪升值態勢。

　　可(ke)以(yi)看(kan)到，面對經(jing)濟(ji)的(de)下(xia)行壓(ya)力(li)，中(zhong)國(guo)宏觀逆周期(qi)調節工具加速出(chu)(chu)臺，開年(nian)(nian)(nian)后財(cai)政(zheng)(zheng)(zheng)政(zheng)(zheng)(zheng)策(ce)與(yu)貨幣(bi)政(zheng)(zheng)(zheng)策(ce)明顯(xian)發力(li)，預示著(zhu)政(zheng)(zheng)(zheng)策(ce)底的(de)出(chu)(chu)現，有助于緩解經(jing)濟(ji)下(xia)行壓(ya)力(li)。例如，貨幣(bi)政(zheng)(zheng)(zheng)策(ce)方面，與(yu)去年(nian)(nian)(nian)穩健(jian)中(zhong)性(xing)(xing)的(de)表(biao)態(tai)相比(bi)，今(jin)年(nian)(nian)(nian)中(zhong)央經(jing)濟(ji)工作會議(yi)取消了“中(zhong)性(xing)(xing)”的(de)表(biao)述，而結(jie)合(he)早前(qian)TMLF定(ding)向降(jiang)息、央行降(jiang)準、支持小微企業與(yu)民(min)營(ying)企業融(rong)資(zi)等(deng)情況(kuang)來看(kan)，貨幣(bi)政(zheng)(zheng)(zheng)策(ce)微調態(tai)勢(shi)十分明顯(xian)。

　　1月(yue)4日，央行開(kai)年后即全面(mian)降準(zhun)1個(ge)百(bai)分(fen)點，彰(zhang)顯穩(wen)定(ding)實體經濟的(de)決心(xin)，接下來(lai)的(de)降準(zhun)力度或超(chao)出(chu)以往(wang)，預計2019年仍有2-3次(ci)降準(zhun)，銀(yin)行資金(jin)壓力會得到(dao)大大的(de)緩解，進而(er)引導資金(jin)利(li)率(lv)下行，起到(dao)降息(xi)的(de)效果。

　　積(ji)極財政政策(ce)也明(ming)顯(xian)加(jia)大(da)(da)力度。1月(yue)9日(ri)，國務院常務會(hui)議決定(ding)針對小微(wei)企業(ye)推出普惠性減(jian)稅(shui)(shui)措施，三(san)年(nian)內減(jian)稅(shui)(shui)6000億(yi)元(yuan)。此次針對小微(wei)企業(ye)的減(jian)稅(shui)(shui)政策(ce)是今(jin)年(nian)加(jia)大(da)(da)減(jian)稅(shui)(shui)降費(fei)舉(ju)措力度的重要一環。從時點(dian)來看，此次減(jian)稅(shui)(shui)落地時點(dian)早于一般(ban)預期的兩會(hui)前(qian)后。在2019年(nian)開(kai)年(nian)便迅速(su)推出政策(ce)“大(da)(da)禮包”，反映(ying)了(le)經濟(ji)下行階段，逆(ni)周期經濟(ji)政策(ce)會(hui)明(ming)顯(xian)加(jia)強(qiang)的趨勢。

　　當然，在積極財(cai)政(zheng)(zheng)政(zheng)(zheng)策方面(mian)，一直以來，基(ji)建(jian)與減稅(shui)被予以要(yao)義。近期除減稅(shui)外，鐵路、地(di)鐵、水利、工業(ye)互聯網等基(ji)建(jian)項(xiang)目(mu)的推進也明顯加快。然而(er)，考(kao)慮到(dao)(dao)2018年11月財(cai)政(zheng)(zheng)收(shou)入下降5.4%，未(wei)來財(cai)政(zheng)(zheng)空間將受到(dao)(dao)制約。基(ji)建(jian)的作用應該重在托底經濟，考(kao)慮到(dao)(dao)目(mu)前某些“短(duan)(duan)板”項(xiang)目(mu)經過幾輪(lun)基(ji)建(jian)潮后可(ke)能已不(bu)再(zai)“短(duan)(duan)”，繼續(xu)加大投入或將拉低邊(bian)際(ji)效益(yi)，且面(mian)臨政(zheng)(zheng)府債務負擔約束，未(wei)來基(ji)建(jian)投資應該注(zhu)重節奏，結合(he)需要(yao)，而(er)非大干(gan)快上。

　　相對而言，減(jian)稅(shui)(shui)(shui)(shui)是(shi)積(ji)極(ji)財政的(de)(de)重(zhong)點。以(yi)減(jian)稅(shui)(shui)(shui)(shui)來幫助資金更好地流入居民和企業(ye)部門(men)，能(neng)夠更加(jia)直(zhi)接地增(zeng)(zeng)(zeng)加(jia)居民可支配收(shou)入，增(zeng)(zeng)(zeng)強企業(ye)的(de)(de)再(zai)投(tou)資能(neng)力，促進(jin)消費和有(you)效投(tou)資的(de)(de)增(zeng)(zeng)(zeng)長，既能(neng)做到(dao)(dao)切(qie)實藏(zang)富于民，也(ye)對經濟產生(sheng)明顯(xian)的(de)(de)拉動作(zuo)用。2018年全(quan)年減(jian)稅(shui)(shui)(shui)(shui)達(da)到(dao)(dao)1.3萬(wan)億元，預(yu)計2019年的(de)(de)減(jian)稅(shui)(shui)(shui)(shui)力度(du)將有(you)增(zeng)(zeng)(zeng)無減(jian)，有(you)望達(da)到(dao)(dao)1.5萬(wan)億-2萬(wan)億元。從減(jian)稅(shui)(shui)(shui)(shui)方向來看，除支持小(xiao)微企業(ye)外，繼續(xu)推動個(ge)稅(shui)(shui)(shui)(shui)改革并落(luo)實個(ge)稅(shui)(shui)(shui)(shui)抵扣、加(jia)大力度(du)落(luo)實增(zeng)(zeng)(zeng)值(zhi)稅(shui)(shui)(shui)(shui)、企業(ye)所(suo)得稅(shui)(shui)(shui)(shui)減(jian)稅(shui)(shui)(shui)(shui)、降低進(jin)口綜合稅(shui)(shui)(shui)(shui)負(fu)等都(dou)將成(cheng)為重(zhong)點。除此之外，加(jia)大國(guo)企分紅以(yi)補充社保(bao)、進(jin)一(yi)步降低社保(bao)費率(lv)也(ye)很可能(neng)發生(sheng)。

　　綜上所述，近一(yi)段時間人(ren)民幣(bi)出現的(de)升(sheng)值(zhi)態(tai)勢并非曇花一(yi)現。展望2019年(nian)(nian)，預計美(mei)元在美(mei)國(guo)經濟增速放緩、美(mei)聯(lian)儲加(jia)息偏(pian)鴿(ge)派的(de)背(bei)景下，大(da)概率會結(jie)束(shu)強勢周期(qi)。中國(guo)經濟在外貿不確(que)定因素(su)緩釋的(de)背(bei)景下，貨幣(bi)政(zheng)策與財政(zheng)政(zheng)策雙重(zhong)保駕護航給經濟將(jiang)帶來(lai)(lai)轉機。預計2019年(nian)(nian)人(ren)民幣(bi)走勢將(jiang)與2018年(nian)(nian)的(de)整體貶值(zhi)態(tai)勢有別，大(da)概率會保持升(sheng)值(zhi)，年(nian)(nian)底人(ren)民幣(bi)對美(mei)元或升(sheng)值(zhi)至(zhi)6.5。未來(lai)(lai)更多減稅措施(shi)的(de)落(luo)地、經濟結(jie)構性(xing)問題得到改善(shan)，有助(zhu)于(yu)穩定人(ren)民幣(bi)匯(hui)率。

　　美元貶值促人民幣走強

　　最近一段時間(jian)，美元出(chu)現(xian)震(zhen)蕩下行態勢(shi)，成為人(ren)民幣(bi)企穩回升(sheng)的重要(yao)因素。自2018年11月12日美元指數(shu)觸達(da)97.69以后，出(chu)現(xian)回落態勢(shi)，截至(zhi)1月14日已回落至(zhi)95.6,下跌超(chao)過(guo)2%。展望2019年，美元仍將(jiang)整體呈現(xian)貶值態勢(shi)，支(zhi)持(chi)人(ren)民幣(bi)保持(chi)升(sheng)值態勢(shi)。

　　回顧(gu)2018年，美(mei)(mei)元(yuan)指(zhi)數曾在4月(yue)到11月(yue)中旬出現持(chi)續走高的(de)(de)(de)態勢，主要有兩(liang)方面(mian)的(de)(de)(de)原因：一是(shi)美(mei)(mei)國稅改帶來的(de)(de)(de)短期利好，使得(de)居民(min)現金收入增加，企業盈(ying)利改善，提振美(mei)(mei)國經濟；二是(shi)美(mei)(mei)聯儲的(de)(de)(de)持(chi)續加息(xi)。然而(er)，預計(ji)2019年支持(chi)美(mei)(mei)元(yuan)強勢的(de)(de)(de)這兩(liang)點基礎都將動搖。

　　經(jing)(jing)濟增長方面(mian)，當(dang)前美(mei)(mei)國經(jing)(jing)濟已(yi)出(chu)現見頂回落的(de)態勢(shi)。例(li)如(ru)，2018年(nian)(nian)美(mei)(mei)國經(jing)(jing)濟數(shu)據逐(zhu)季回落，二季度的(de)4.2%是高點，三(san)、四季度分別(bie)下滑至(zhi)3.5%、1.3%。與此同時，美(mei)(mei)國ISM制造業指(zhi)數(shu)作(zuo)為經(jing)(jing)濟領先指(zhi)標也已(yi)經(jing)(jing)出(chu)現下滑態勢(shi)，11月為59.3，12月下降(jiang)到54.1，創下了2008年(nian)(nian)10月金融(rong)危機以來最(zui)(zui)大降(jiang)幅和特朗(lang)普(pu)當(dang)選總統后(hou)的(de)最(zui)(zui)低(di)。美(mei)(mei)聯儲(chu)傳遞出(chu)對2019年(nian)(nian)經(jing)(jing)濟降(jiang)溫的(de)預期。2018年(nian)(nian)12月美(mei)(mei)聯儲(chu)議(yi)息(xi)會議(yi)的(de)會后(hou)聲明中，美(mei)(mei)聯儲(chu)將2018年(nian)(nian)、2019年(nian)(nian)GDP的(de)增速分別(bie)下調至(zhi)3%和2.3%。

　　影響2019年美國經濟表現的主要(yao)(yao)有(you)以下幾方面因(yin)素(su)：首先主要(yao)(yao)與(yu)減(jian)少所(suo)得稅(shui)紅(hong)利(li)帶來的企業盈(ying)利(li)改善(shan)、低失業率和居(ju)民薪酬上漲拉動消費(fei)支出增加密切相(xiang)關。2019年不會重復減(jian)稅(shui)，此(ci)外刺激(ji)過后還(huan)有(you)一些后遺癥。伴(ban)隨(sui)著美國稅(shui)改紅(hong)利(li)的消退，美國經濟增長可能會放緩。

　　二是美國(guo)(guo)經(jing)濟(ji)(ji)中的(de)結構(gou)性問題未得到改善，也預示著美國(guo)(guo)經(jing)濟(ji)(ji)強勁勢頭(tou)或難(nan)以持續(xu)。當前(qian)(qian)美國(guo)(guo)失業率已經(jing)接近新低，與此同時，美國(guo)(guo)基礎設施較差(cha)制(zhi)約了企業投(tou)資。雖然前(qian)(qian)期美國(guo)(guo)個人消費(fei)強勢帶動(dong)經(jing)濟(ji)(ji)增長(chang)，但制(zhi)造業占GDP的(de)比重卻持續(xu)下滑。

　　三是美(mei)國國內政(zheng)(zheng)治形勢(shi)對經濟復(fu)蘇(su)形成掣肘。因(yin)兩黨(dang)就邊境修墻計劃的(de)撥(bo)款問題未(wei)達成一致，美(mei)國政(zheng)(zheng)府(fu)已于2018年(nian)12月22日正(zheng)式(shi)部分關門，預計今(jin)后特(te)朗普政(zheng)(zheng)策(ce)推(tui)行(xing)將遇到更大的(de)阻礙。2019年(nian)兩黨(dang)博弈加(jia)劇，將導(dao)致美(mei)國經濟政(zheng)(zheng)策(ce)不(bu)確定性增加(jia)，特(te)朗普基建(jian)政(zheng)(zheng)策(ce)的(de)推(tui)行(xing)也將遭到更大的(de)阻力(li)和掣肘。

　　當然(ran)(ran)，除了(le)經(jing)濟上的(de)不(bu)確(que)定(ding)性，美(mei)(mei)(mei)聯儲(chu)加息(xi)趨緩(huan)也(ye)將支持(chi)(chi)美(mei)(mei)(mei)元(yuan)走弱。可以看到，自2015年(nian)美(mei)(mei)(mei)聯儲(chu)縮(suo)表(biao)以來，美(mei)(mei)(mei)聯儲(chu)已經(jing)加息(xi)9次，其中(zhong)僅(jin)2018年(nian)就加息(xi)4次。然(ran)(ran)而，近(jin)期(qi)在特朗普(pu)的(de)不(bu)斷施壓和美(mei)(mei)(mei)國經(jing)濟基本(ben)面放緩(huan)的(de)作用下，美(mei)(mei)(mei)聯儲(chu)表(biao)態開始轉(zhuan)向鴿派。例如(ru)，當前美(mei)(mei)(mei)聯儲(chu)貨幣(bi)政策委員會(hui)中(zhong)至少有(you)7位成員呼(hu)吁謹慎加息(xi)，其中(zhong)4位有(you)2019年(nian)投(tou)票權。而此前美(mei)(mei)(mei)聯儲(chu)主席鮑(bao)威爾發表(biao)鴿派談(tan)話表(biao)示美(mei)(mei)(mei)國經(jing)濟會(hui)持(chi)(chi)續穩步增長，失業率(lv)(lv)(lv)低，通脹接近(jin)2%，利(li)率(lv)(lv)(lv)“略低于”中(zhong)性區間，并多次強調美(mei)(mei)(mei)聯儲(chu)在決定(ding)未來是否進一步升(sheng)息(xi)時能夠保持(chi)(chi)耐(nai)心。因此，伴(ban)隨(sui)著加息(xi)進程減慢以及(ji)美(mei)(mei)(mei)國減稅(shui)、基建對(dui)赤(chi)字率(lv)(lv)(lv)的(de)推升(sheng)，預計2019年(nian)美(mei)(mei)(mei)元(yuan)大概率(lv)(lv)(lv)會(hui)呈現貶(bian)值趨勢，支持(chi)(chi)人民幣(bi)企穩。

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