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從(cong)科創板到(dao)創業板，再到(dao)新設(she)北(bei)京證券(quan)交(jiao)易(yi)所—

　　全(quan)面注冊制改革穩(wen)步推(tui)進

　　注冊制改(gai)(gai)革是完(wan)善要(yao)素(su)資(zi)源市(shi)(shi)場化(hua)配置的重大改(gai)(gai)革，也(ye)是發展直接融資(zi)特(te)別是股權融資(zi)的關鍵(jian)舉措，牽一發而動全身。日前召開的中(zhong)央經濟工(gong)作會議指出：“要(yao)抓好要(yao)素(su)市(shi)(shi)場化(hua)配置綜合改(gai)(gai)革試點，全面實(shi)行股票發行注冊制。”

　　從(cong)2018年(nian)宣布設立科(ke)(ke)創板(ban)并試(shi)(shi)點(dian)注(zhu)(zhu)冊制(zhi)以來，我國股(gu)票(piao)(piao)發行制(zhi)度從(cong)過去的核準制(zhi)向著注(zhu)(zhu)冊制(zhi)大步邁進。2019年(nian)，科(ke)(ke)創板(ban)在上交(jiao)所(suo)開市，注(zhu)(zhu)冊制(zhi)試(shi)(shi)點(dian)正式落(luo)地。2020年(nian)，深(shen)交(jiao)所(suo)創業板(ban)開啟注(zhu)(zhu)冊制(zhi)試(shi)(shi)點(dian)。“十四(si)五”規劃(hua)和2035年(nian)遠景目標綱(gang)要(yao)提出(chu)，全(quan)面(mian)實行股(gu)票(piao)(piao)發行注(zhu)(zhu)冊制(zhi)。為什么要(yao)進行股(gu)票(piao)(piao)發行注(zhu)(zhu)冊制(zhi)改革(ge)？如何(he)全(quan)面(mian)實行股(gu)票(piao)(piao)發行注(zhu)(zhu)冊制(zhi)？這些(xie)成(cheng)為市場內外關(guan)注(zhu)(zhu)的問題(ti)。

　　進一步(bu)激活資源配置功能(neng)

　　相比股(gu)票發(fa)(fa)行(xing)審核制(zhi)度，股(gu)票發(fa)(fa)行(xing)注冊制(zhi)具有多個(ge)優點，它更(geng)加(jia)(jia)強調以信(xin)息披露(lu)為核心，在(zai)(zai)盈利指標(biao)等硬條件上有所放寬，發(fa)(fa)行(xing)條件更(geng)加(jia)(jia)精簡(jian)優化、更(geng)具包容性。股(gu)票發(fa)(fa)行(xing)注冊制(zhi)在(zai)(zai)發(fa)(fa)行(xing)承銷機制(zhi)上更(geng)加(jia)(jia)市(shi)場(chang)(chang)化，能(neng)進(jin)一步激活資本市(shi)場(chang)(chang)的資源配置功能(neng)。

　　“過去不采(cai)用注冊(ce)制(zhi)，國內一些互聯網、電商、科(ke)技公司(si)，很(hen)難符合國內上(shang)(shang)市(shi)條件，這些企(qi)業(ye)很(hen)多(duo)只好(hao)(hao)赴海外(wai)上(shang)(shang)市(shi)，與A股失之交臂。”前(qian)海開源基金首席經(jing)(jing)濟學(xue)家楊德(de)龍說，很(hen)多(duo)初創(chuang)企(qi)業(ye)、科(ke)技企(qi)業(ye)，特別是(shi)互聯網企(qi)業(ye)，在創(chuang)業(ye)初期很(hen)難滿足持續(xu)盈利(li)的上(shang)(shang)市(shi)要(yao)求(qiu)。為了更好(hao)(hao)適(shi)應當前(qian)企(qi)業(ye)發(fa)展需(xu)求(qiu)以及經(jing)(jing)濟的變化，需(xu)要(yao)采(cai)取注冊(ce)制(zhi)的形式，將對企(qi)業(ye)“持續(xu)盈利(li)”的要(yao)求(qiu)改成了“持續(xu)經(jing)(jing)營(ying)”，企(qi)業(ye)能(neng)證明它可以持續(xu)經(jing)(jing)營(ying)并且有(you)比較(jiao)好(hao)(hao)的發(fa)展空間，就可以注冊(ce)上(shang)(shang)市(shi)。

　　股票發行注(zhu)冊(ce)(ce)制(zhi)有(you)助(zhu)于(yu)緩解科(ke)(ke)技型(xing)中小企(qi)業融資難(nan)。“通(tong)過全面注(zhu)冊(ce)(ce)制(zhi)改革有(you)助(zhu)于(yu)疏通(tong)科(ke)(ke)技型(xing)企(qi)業的流(liu)動性(xing)，培(pei)育優質、高成長(chang)性(xing)、領先世界的科(ke)(ke)技創新型(xing)企(qi)業，產生顛覆性(xing)的科(ke)(ke)技創新成果。助(zhu)力中國實體(ti)經濟，推動高質量發展。”清(qing)華大(da)學(xue)(xue)五道口金融學(xue)(xue)院副院長(chang)田軒認為，注(zhu)冊(ce)(ce)制(zhi)讓市場在資源配置中真正發揮核(he)心作用，市場走勢將(jiang)會趨于(yu)合理化(hua)(hua)、專業化(hua)(hua)。

　　除了科技(ji)型企(qi)業(ye)(ye)，股票(piao)發行注(zhu)冊制(zhi)能(neng)給(gei)“專精特新”中小企(qi)業(ye)(ye)的(de)融(rong)(rong)資(zi)提供支持。目前我國企(qi)業(ye)(ye)數(shu)量近5000萬家(jia)，而上市公(gong)司只(zhi)有4000多家(jia)，很多企(qi)業(ye)(ye)無法通過(guo)直接融(rong)(rong)資(zi)獲(huo)得發展(zhan)。中國國際經濟交流(liu)中心經濟研究部(bu)副部(bu)長劉向東說：“我國全面實行股票(piao)注(zhu)冊制(zhi)改革，是(shi)為廣大‘專精特新’中小企(qi)業(ye)(ye)提供更直接的(de)融(rong)(rong)資(zi)支持，解決融(rong)(rong)資(zi)難融(rong)(rong)資(zi)貴問題，特別是(shi)支持更多優(you)質企(qi)業(ye)(ye)通過(guo)資(zi)本市場融(rong)(rong)資(zi)成(cheng)長發展(zhan)。”

　　改革效果符合預期

　　“當前注(zhu)(zhu)冊(ce)制(zhi)試點運轉平穩(wen)，從科創板到創業(ye)板、到新(xin)設(she)北(bei)交所、再(zai)到全市場的四(si)步走改革(ge)布(bu)局順利(li)完成(cheng)了前三步。注(zhu)(zhu)冊(ce)制(zhi)改革(ge)實施(shi)以(yi)來(lai)，企業(ye)科創板、創業(ye)板、新(xin)設(she)北(bei)交所發行上(shang)市效(xiao)率明(ming)顯(xian)提(ti)(ti)高，上(shang)市公司的整體質量也在(zai)穩(wen)步提(ti)(ti)升。市場運行總體平穩(wen)，改革(ge)效(xiao)果符合預(yu)期。”南開(kai)大(da)學金融發展研究院院長田利(li)輝表(biao)示。

　　我國試點注冊制以來，發(fa)行上(shang)(shang)市條件的(de)(de)包容(rong)性(xing)增強，多層次(ci)市場的(de)(de)板塊(kuai)架構和功能更加(jia)完(wan)善(shan)。科創(chuang)板、創(chuang)業(ye)板、北交所(suo)試點注冊制改革在優化(hua)發(fa)行上(shang)(shang)市條件上(shang)(shang)取得(de)突(tu)破(po)，將實質性(xing)門(men)檻盡可(ke)能轉化(hua)為嚴格的(de)(de)信息披露要求，提高對企(qi)業(ye)特別是科創(chuang)企(qi)業(ye)的(de)(de)包容(rong)性(xing)。上(shang)(shang)交所(suo)相關負責人表示，針對不同(tong)發(fa)展階(jie)段(duan)、不同(tong)行業(ye)特色的(de)(de)科創(chuang)企(qi)業(ye)，科創(chuang)板為其“量身定制”了5套不同(tong)的(de)(de)上(shang)(shang)市標(biao)準(zhun)，給企(qi)業(ye)提供寬松(song)的(de)(de)上(shang)(shang)市環境。

　　截至12月20日，今年A股(gu)市(shi)場共508家(jia)公司首發上市(shi)，籌資5273億元，IPO數量和(he)籌資總(zong)額皆創(chuang)(chuang)歷史新高。其中，科(ke)創(chuang)(chuang)板、創(chuang)(chuang)業板、北交所上市(shi)股(gu)票共386只(zhi)。

　　“實行注(zhu)冊制的三個市場(chang)對新(xin)一代(dai)信息技術產(chan)業、生物產(chan)業、新(xin)材(cai)料產(chan)業、高端裝備制造(zao)產(chan)業、新(xin)能源產(chan)業等戰略(lve)性(xing)新(xin)興產(chan)業的支持尤(you)為突出(chu)，體現出(chu)資本(ben)市場(chang)對以上產(chan)業的包容性(xing)。”招(zhao)商基金(jin)研究部首席(xi)經濟學家(jia)李湛說。

　　同時，常態化(hua)退(tui)市(shi)(shi)(shi)制(zhi)(zhi)度(du)的建設不(bu)斷(duan)推進。滬深兩市(shi)(shi)(shi)已有26家上市(shi)(shi)(shi)公司(si)退(tui)市(shi)(shi)(shi)，其(qi)中(zhong)17家被強(qiang)制(zhi)(zhi)退(tui)市(shi)(shi)(shi)，8家重組(zu)退(tui)市(shi)(shi)(shi)，1家主動(dong)退(tui)市(shi)(shi)(shi)。隨著全面注冊制(zhi)(zhi)改革的不(bu)斷(duan)推進，退(tui)市(shi)(shi)(shi)渠道逐漸多元化(hua)，出現注冊退(tui)市(shi)(shi)(shi)、轉(zhuan)板退(tui)市(shi)(shi)(shi)、強(qiang)制(zhi)(zhi)退(tui)市(shi)(shi)(shi)以及并購(gou)重組(zu)退(tui)市(shi)(shi)(shi)等多種退(tui)市(shi)(shi)(shi)情形。

　　李(li)湛表示(shi)，在試點注冊(ce)(ce)制過程中(zhong)，市(shi)場(chang)新股價(jia)格形成機制、優勝劣(lie)汰機制、常態化退市(shi)機制等均(jun)取得(de)了較為積極(ji)的(de)(de)(de)成效。市(shi)場(chang)優勝劣(lie)汰機制逐步完(wan)善，對價(jia)值(zhi)投(tou)資(zi)的(de)(de)(de)支(zhi)持更加突出。注冊(ce)(ce)制有效改變(bian)了過去市(shi)場(chang)中(zhong)存在的(de)(de)(de)新股供不(bu)應求的(de)(de)(de)預期，市(shi)場(chang)“炒(chao)新”現象明顯下降。隨著股票數量持續增長，股票“殼價(jia)值(zhi)”逐步下降，市(shi)場(chang)“炒(chao)差”的(de)(de)(de)現象也(ye)在日益減少，優質(zhi)公司的(de)(de)(de)股票更受青睞。

　　走好(hao)關(guan)鍵(jian)的第四步

　　全面實(shi)行股票發行注(zhu)冊制的(de)一項(xiang)重要任務是主(zhu)板改(gai)革，這也是在前三步順(shun)利完成的(de)基礎上(shang)，全面注(zhu)冊制改(gai)革走(zou)到了關鍵(jian)的(de)第(di)四(si)步。與科創板、創業板相(xiang)比，主(zhu)板涉(she)及(ji)面更廣、挑戰更大。目(mu)前，滬深兩市(shi)的(de)主(zhu)板上(shang)市(shi)公(gong)司占A股市(shi)場的(de)70%。主(zhu)板有1.9億(yi)投資(zi)者(zhe)，涉(she)及(ji)規模龐大的(de)投資(zi)產品。

　　“資本(ben)市(shi)場(chang)全面注冊(ce)制改革是一項(xiang)系統性的工程，需要整體規劃、分步實施(shi)。只有(you)如(ru)此，市(shi)場(chang)定價機制才能更加有(you)效(xiao)，市(shi)場(chang)的樞紐功能才能更加暢通。”田利輝說，要在發行(xing)上市(shi)注冊(ce)制改革這一龍頭下，統籌推(tui)進交易、退(tui)市(shi)、再融資和(he)并(bing)購重組等關鍵制度創新(xin)，優化各領域各環節的監管，著力提升主板上市(shi)公司質(zhi)量。

　　證監會主(zhu)席易會滿(man)強調，注(zhu)冊制(zhi)改革的基本(ben)邏輯是處理好(hao)政府與(yu)市場(chang)的關(guan)系，要(yao)始(shi)終(zhong)堅(jian)持市場(chang)化法治化方向，貫徹(che)以信(xin)息披(pi)露為(wei)核心的理念(nian)，促(cu)進各方歸位盡責、有(you)效制(zhi)衡(heng)。但同時，必須(xu)(xu)充(chong)分考慮我國以中小(xiao)投(tou)(tou)資者為(wei)主(zhu)的這個最大實際，個人投(tou)(tou)資者持股(gu)比(bi)例(li)超過30%，交(jiao)易占比(bi)達到(dao)七成左右；中小(xiao)投(tou)(tou)資者對市場(chang)風險的獨立識別能力(li)和專業判斷能力(li)往(wang)往(wang)處于明(ming)顯弱勢。因此(ci)，注(zhu)冊制(zhi)絕不意(yi)味著(zhu)放松審核要(yao)求，必須(xu)(xu)對信(xin)息披(pi)露的真實準(zhun)確(que)完整(zheng)嚴格(ge)把關(guan)，從(cong)源頭(tou)上提升(sheng)上市公司質量；始(shi)終(zhong)強調要(yao)督促(cu)中介(jie)機構提升(sheng)履職盡責能力(li)；始(shi)終(zhong)強調要(yao)統籌一(yi)二級市場(chang)的適度平衡(heng)。

　　穩步將注(zhu)冊制(zhi)改(gai)革(ge)進行到底，需要依法從嚴(yan)治市作保障。專家表(biao)示，穩步推(tui)進注(zhu)冊制(zhi)改(gai)革(ge)需要全(quan)面貫徹“零容(rong)忍”方針，堅持依法從嚴(yan)監管(guan)，強化對欺詐發行、財(cai)務造假(jia)等嚴(yan)重違法行為的打擊，保障注(zhu)冊制(zhi)改(gai)革(ge)順(shun)利推(tui)進。

　　李(li)湛(zhan)表示，要積極探索建(jian)立健全投(tou)資(zi)者保護(hu)(hu)制度，切實保護(hu)(hu)投(tou)資(zi)者合法權益(yi)。壓實上(shang)市(shi)公司、中介(jie)機(ji)構、利(li)益(yi)相關個人的(de)(de)責(ze)任，加(jia)大對以上(shang)主體(ti)違規行(xing)為的(de)(de)處罰力度。作為中介(jie)機(ji)構需要秉(bing)持注冊(ce)制改革理(li)念，堅守(shou)資(zi)本市(shi)場看門(men)人的(de)(de)責(ze)任。

　　多(duo)位專家表(biao)示，還需要進一步(bu)完(wan)善退(tui)(tui)(tui)市(shi)(shi)(shi)制(zhi)度(du)。田軒(xuan)認為，全面注冊制(zhi)改(gai)革需要建立事前(qian)公(gong)平(ping)的(de)準入制(zhi)度(du)、事中完(wan)善的(de)信披制(zhi)度(du)、事后嚴(yan)格(ge)的(de)退(tui)(tui)(tui)市(shi)(shi)(shi)制(zhi)度(du)。具體來(lai)看，需要完(wan)善強制(zhi)退(tui)(tui)(tui)市(shi)(shi)(shi)標準，優(you)化退(tui)(tui)(tui)市(shi)(shi)(shi)流程環節，重視退(tui)(tui)(tui)市(shi)(shi)(shi)配(pei)套機制(zhi)。逐步(bu)擴大(da)T+0交易制(zhi)度(du)試(shi)點范圍，由單次向多(duo)次直至完(wan)全放開轉(zhuan)變(bian)。出臺配(pei)套的(de)風險監管措施，防止市(shi)(shi)(shi)場大(da)幅波動。

　　“注(zhu)冊制(zhi)在推行的同(tong)時(shi)，一定要完(wan)善退市(shi)制(zhi)度，有(you)進有(you)退，才能夠實現(xian)優勝劣(lie)汰(tai)，保(bao)證(zheng)市(shi)場(chang)始(shi)終(zhong)有(you)新鮮的血液進來(lai)，把差的公司及時(shi)淘汰(tai)出市(shi)場(chang)外。”劉向(xiang)東認為(wei)，完(wan)善的退市(shi)制(zhi)度能讓股市(shi)始(shi)終(zhong)應和經濟(ji)(ji)保(bao)持一致，因為(wei)經濟(ji)(ji)在變化、在轉(zhuan)型，新的符合轉(zhuan)型要求(qiu)的一些企業(ye)就(jiu)可(ke)以通過(guo)IPO上市(shi)，原來(lai)被淘汰(tai)的一些行業(ye)、已(yi)經不適應經濟(ji)(ji)新形勢(shi)的企業(ye)就(jiu)要退市(shi)。

　　李湛表示，一(yi)是強化(hua)股價(jia)、股東人(ren)數、市(shi)值等(deng)因素(su)在退(tui)市(shi)制度中的(de)權重，豐富(fu)市(shi)場類(lei)指標(biao)在退(tui)市(shi)中的(de)作用，均(jun)衡市(shi)場與(yu)行政退(tui)市(shi)條例(li)(li)的(de)比(bi)例(li)(li)。二是建立靈活、切實可行的(de)轉(zhuan)讓(rang)系統與(yu)轉(zhuan)板退(tui)市(shi)機制，提(ti)升資本市(shi)場層次化(hua)服務功能(neng)與(yu)提(ti)高主動退(tui)市(shi)比(bi)例(li)(li)。